Key Takeaways:

• KKP Research มองว่าดุลบัญชีเดินสะพัดที่ลดลงอย่างถาวรเป็นหนึ่งในปัจจัยสำคัญที่ทำให้ค่าเงินริงกิตอ่อนค่าต่อเนื่องตั้งแต่ปี 2013 และไม่กลับไปที่ระดับเดิมอีกเลย เนื่องจากมาเลเซียสูญเสียความสามารถของการแข่งขันในภาคส่งออกและต้องพึ่งพาการนำเข้าพลังงานเพิ่มขึ้น ขณะที่การอ่อนค่าในปี 2022 มาจากอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงของมาเลเซียที่อยู่ต่ำกว่าประเทศอื่นในภูมิภาค
• มาเลเซียพยายามยกระดับอุตสาหกรรมอิเล็กทรอนิกส์ในประเทศเพื่อยกระดับความสามารถในการแข่งขันของภาคส่งออก ซึ่งหากทำได้สำเร็จก็จะช่วยสนับสนุนดุลบัญชีเดินสะพัดและค่าเงินริงกิตในระยะข้างหน้าได้
• ไทยเผชิญปัญหาเชิงโครงสร้างหลายอย่างที่คล้ายคลึงกับมาเลเซีย ซึ่งอาจทำให้ค่าเงินบาทอ่อนค่า เหมือนกับที่เคยเกิดขึ้นกับริงกิตได้หากไม่ได้รับการแก้ไข

ในช่วงที่ผ่านมามีการประกาศอัตราการเติบโตของ GDP ในไตรมาส 1 ของไทยที่ระดับ 1.5% YoY ซึ่งออกมาสูงกว่าที่ตลาดคาดไว้ที่ 0.6% ค่อนข้างมาก จากการบริโภคภาคเอกชนที่โตมากกว่าที่คาด  แต่ KKP Research ยังคงตัวเลขการคาดการณ์เศรษฐกิจทั้งปี 2024 ไว้ที่ 2.6% โดยคาดว่าอัตราการเติบโตของเศรษฐกิจจะทยอยปรับตัวดีขึ้นในช่วงครึ่งหลังของปี แต่ในภาพรวมเศรษฐกิจไทยยังคงอ่อนแอและถูกรุมเร้าด้วยปัญหาเชิงโครงสร้างในภาคการผลิต ไทยยังคงเป็นหนึ่งในประเทศที่เศรษฐกิจฟื้นตัวได้ช้ามากที่สุดในภูมิภาค หลังเศรษฐกิจโตติดลบ 6.1% ในปี 2020 เศรษฐกิจไทยกลับมาเติบโตได้เพียง 1.6%, 2.5%, และ 1.9% ในปี 2021, 2022 และ 2023 ตามลำดับ ซึ่งเป็นการเติบโตที่ต่ำกว่าระดับศักยภาพเดิมของไทยที่ 3-3.5% แม้การท่องเที่ยวที่เคยเป็นแรงขับเคลื่อนของเศรษฐกิจไทยจะกลับมาเติบโตได้ดีแล้วก็ตาม

การใช้จ่ายภาครัฐหนุนเศรษฐกิจครึ่งหลัง

ในช่วงที่เหลือของปีนี้ KKP Research ประเมินว่าเศรษฐกิจไทยจะเติบโตได้ดีขึ้นกว่าในช่วงครึ่งปีแรก จาก 3 ปัจจัยสนับสนุนสำคัญ คือ 1) การเบิกจ่ายงบประมาณที่ล่าช้าและจะเร่งตัวขึ้นตั้งแต่ช่วงกลางปี จะส่งผลบวกต่อตัวเลขการเติบโตทางเศรษฐกิจชั่วคราว โดยการลงทุนภาครัฐในช่วงที่ผ่านมาหดตัวลงประมาณ 20% ในไตรมาส 4 ปี 2023 และ 30% ในไตรมาส 1 ปี 2024 การใช้จ่ายที่จะกลับมาเป็นปกติจะทำให้เศรษฐกิจไทยเติบโตได้ดีขึ้นจากปัจจัยด้านฐานต่ำ 2) ภาคการผลิตบางส่วนฟื้นตัวได้ตามวัฏจักรสินค้าคงคลังที่ทยอยปรับตัวลดลง เช่น การผลิตอาหาร โดยในภาพรวมการส่งออกไทยยังฟื้นตัวได้ในระดับต่ำ 3) จำนวนนักท่องเที่ยวและการใช้จ่ายของนักท่องเที่ยวคาดว่าจะปรับตัวดีขึ้น โดยคาดการณ์นักท่องเที่ยวที่ 35.2 ล้านคนจาก 28 ล้านคนในปีก่อน

สัญญาณเปลี่ยน 3 ปัจจัยโครงสร้างฉุดเศรษฐกิจ

เศรษฐกิจไทยที่โตได้ต่ำกว่า 3% นับตั้งแต่หลังโควิดมาจนถึงปัจจุบัน นับว่าต่ำกว่าศักยภาพเดิมของเศรษฐกิจอย่างมาก KKP Research ประเมินว่าเศรษฐกิจไทยถูกฉุดรั้งจาก 3 ปัจจัยเชิงโครงสร้าง ส่งผลให้สัญญาณทางเศรษฐกิจเปลี่ยนไป คือ

• การผลิตในภาคอุตสาหกรรมเผชิญปัญหาเชิงโครงสร้าง เป็นปัจจัยฉุดสำคัญต่อเศรษฐกิจ โดย KKP Research ประเมินว่าการฟื้นตัวของแต่ละอุตสาหกรรมมีความแตกต่างกันอย่างมาก อุตสาหกรรมกว่า 1 ใน 3 ของมูลค่าเพิ่มทั้งหมด หรือกว่า 10% ของ GDP มีแนวโน้มเผชิญปัญหาเชิงโครงสร้าง เช่น การเปลี่ยนแปลงของเทคโนโลยีและอุปสงค์โลก ส่งผลให้แม้การส่งออกจะปรับตัวดีขึ้นแต่สินค้ากลุ่มนี้อาจยังไม่ฟื้นตัว และการผลิตภาคอุตสาหกรรมในภาพรวมจะยังคงเติบโตติดลบในปีนี้แม้จะทยอยปรับตัวดีขึ้น
• มูลค่าเพิ่มจากการส่งออกมีแนวโน้มปรับตัวลดลง เพราะแม้ตัวเลขการส่งออกไทยจะฟื้นตัวขึ้นได้ แต่เศรษฐกิจไทยอาจไม่ได้ประโยชน์มากเท่าเดิมจากการฟื้นตัวของภาคการส่งออก เนื่องจากการส่งออกบางส่วนเป็นเพียงการเปลี่ยนเส้นทางการขนส่งสินค้าจากจีนไปยังสหรัฐอเมริกา (re-routing) เพื่อหลีกเลี่ยงมาตรการกีดกันทางการค้า ตัวอย่างที่เห็นได้ชัด คือ การส่งออก solar panel ซึ่งไม่ได้ผลิตในประเทศไทย
• เศรษฐกิจไทยอาจกำลังเข้าสู่วัฏจักรการจ่ายหนี้คืน (Deleveraging Cycle) สะท้อนจากยอดสินเชื่อปล่อยใหม่ที่หดตัวลงต่อเนื่อง เป็นผลมาจากหนี้ครัวเรือนที่อยู่ในระดับสูงมากในปัจจุบันและรายได้ครัวเรือนที่เติบโตช้าส่งผลให้ธนาคารพาณิชย์เข้มงวดมากขึ้นในการปล่อยสินเชื่อ การชะลอตัวส่งผลให้แม้การบริโภคในภาพรวมขยายตัวได้ดีขึ้นจากภาคบริการ แต่การบริโภคสินค้าคงทนโดยเฉพาะการบริโภครถยนต์เติบโตติดลบอย่างหนักและยังไม่มีสัญญาณฟื้นตัว

ติดตามเฉพาะ GDP ไม่เพียงพอ

แม้ในช่วงที่ผ่านมาการเติบโตของ GDP จะยังคงเป็นบวก นักท่องเที่ยวกลับมาฟื้นตัว ทำให้หลายฝ่ายคาดว่าเศรษฐกิจไทยกำลังฟื้นตัวได้ดี อย่างไรก็ตาม การฟื้นตัวดังกล่าวสะท้อนภาพที่แตกต่างกันอย่างมากในแต่ละภาคส่วน โดยยังมีหลายภาคเศรษฐกิจที่ยังหดตัวหรือเติบโตได้ช้าอย่างมีนัยสำคัญ โดย KKP Research พบว่า

1) เศรษฐกิจไทยในช่วงที่ผ่านมาถูกขับเคลื่อนด้วยภาคบริการเป็นหลัก โดยในช่วงหลังโควิดเป็นต้นมาในระหว่างปี 2021–2024 การผลิตในภาคบริการเติบโตเฉลี่ยปีละ 3.0% เทียบกับภาคการผลิตที่ยังเติบโตติดลบ -0.5% ทั้งนี้ การเติบโตของการผลิตในภาคอุตสาหกรรมและภาคเกษตรไม่ได้เพิ่งชะลอตัวลง แต่ส่งสัญญาณชะลอตัวมาตั้งแต่ช่วงก่อนโควิด

2) เศรษฐกิจไทยถูกขับเคลื่อนด้วยอุปสงค์จากต่างประเทศเป็นหลัก โดยอุปสงค์ในประเทศมีทิศทางชะลอตัวลงมาโดยตลอด เปรียบเทียบกับอุปสงค์ต่างชาติที่นับรวมการส่งออกสินค้าและการส่งออกบริการ (ภาคการท่องเที่ยว) ที่ขยายตัวได้ดีกว่ามากและเป็นแรงขับเคลื่อนหลักของเศรษฐกิจไทย 

3) ภาคการผลิตในหลายส่วนของไทยเผชิญปัญหาเชิงโครงสร้างและชะลอตัวมาตั้งแต่ช่วงก่อนโควิด -19 และเมื่อเปรียบเทียบกับช่วงปลายปี 2019 กับปัจจุบันแม้ GDP กลับมาที่จุดที่ใกล้เคียงกับระดับก่อนโควิดแล้ว แต่ภาคการผลิตกว่า 66% ของมูลค่าเพิ่มในภาคการผลิตทั้งหมด ณ สิ้นปี 2023 ยังมีปริมาณการผลิตที่อยู่ในระดับต่ำกว่าก่อนโควิด ปี 2019

ผลกระทบกระจาย ยอดโรงงานปิดตัวพุ่ง

การเติบโตที่แตกต่างกันมากในแต่ละภาคเศรษฐกิจกำลังชี้ให้เห็นว่า GDP ที่พอเติบโตได้เป็นภาพที่ไม่สมบูรณ์เกี่ยวกับทิศทางการฟื้นตัวของเศรษฐกิจไทย เพราะสถานการณ์เศรษฐกิจในหลายภาคส่วนยังคงอยู่ในทิศทางที่ปรับตัวแย่ลง ในปัจจุบันข้อมูลสะท้อนผลกระทบที่รุนแรงขึ้นจากสัญญาณการปิดตัวของโรงงานอุตสาหกรรมที่เร่งตัวขึ้นมาก โดยนับตั้งแต่ต้นปี 2023 ถึงปัจจุบันมีโรงงานปิดตัวลงไปแล้วกว่า 1,700 แห่ง เพิ่มสูงขึ้นจากช่วงเดียวกันของปีก่อนที่มีโรงงานปิดตัวประมาณ 1,100 แห่งโดยยอดการปิดตัวเร่งขึ้นตั้งแต่ช่วงครึ่งหลังของปี 2023 สอดคล้องกับดัชนีการผลิตที่อ่อนแอลง นอกจากนี้ข้อมูลยังสะท้อนการจ้างงานที่ชะลอตัวลงในเกือบทุกหมวดอุตสาหกรรมหากเปรียบเทียบกับการจ้างงานในช่วงก่อนโควิด ผลกระทบต่อภาคเศรษฐกิจจริงที่เริ่มเห็นได้ชัดขึ้นสะท้อนว่าเศรษฐกิจไทยในหลายกลุ่มโดยเฉพาะภาคอุตสาหกรรมอยู่ในภาวะที่ย่ำแย่ และตอกย้ำความสำคัญของการแก้ไขปัญหาด้านความสามารถในการแข่งขันในภาคการผลิตให้กับเศรษฐกิจไทยในระยะยาว

ปรับ GDP ปีนี้เหลือ 2.4% ปีหน้าเศรษฐกิจไทยโต 3.7% หาก Digital Wallet ผ่าน

เศรษฐกิจโลกยังไม่เข้าสู่ภาวะถดถอย ท่องเที่ยวฟื้นช้ากว่าคาด

แม้ตลาดจะมีความกังวลว่าเศรษฐกิจสหรัฐฯ มีโอกาสชะลอตัวลงและเสี่ยงเข้าสู่ภาวะถดถอยในระยะข้างหน้า KKP Research ประเมินว่าเศรษฐกิจสหรัฐฯ แม้มีแนวโน้มชะลอตัวลง แต่น่าจะยังจะขยายตัวได้และไม่เข้าสู่ภาวะถดถอย จากแรงสนับสนุนทั้งวัฏจักรการผลิตที่เริ่มมีสัญญาณกลับมาเป็นบวก (รูปที่ 3) การย้ายฐานการผลิตกลับสหรัฐฯ (Reshoring) จากภาวะการย้อนกลับของโลกาภิวัฒน์ (Deglobalization) และมาตรการกระตุ้นการลงทุนของภาครัฐทำให้การลงทุนในสหรัฐฯ เติบโตขึ้นอย่างมากโดยเฉพาะการลงทุนในสินค้าเทคโนโลยีขั้นสูง ซึ่งส่งผลให้ผลิตภาพของแรงงานปรับตัวดีขึ้น (รูปที่ 5) ในขณะที่ภาคเศรษฐกิจอื่น ๆ แม้จะชะลอตัวลงบ้างแล้วแต่ยังมีแนวโน้มขยายตัวต่อได้อีกระยะหนึ่ง (รูปที่ 4) 

อย่างไรก็ตาม KKP ปรับลดตัวเลขนักท่องเที่ยวในปี 2024 จาก 38 ล้านคน เหลือ 35 ล้านคนในปีหน้า จากนักท่องเที่ยวจีนที่ฟื้นตัวกลับมาได้ช้ากว่าที่คาด ซึ่งเกิดจากทั้งปัญหาเศรษฐกิจภายในของจีนที่ชะลอตัวลง ความเชื่อมั่นในการท่องเที่ยวไทยที่แย่ลงหลังเหตุการณ์กราดยิงในช่วงที่ผ่านมา และความกังวลด้านความปลอดภัยที่ทำให้คนจีนลดความสนใจในการมาท่องเที่ยวประเทศไทย โดยนักท่องเที่ยวจีนตั้งแต่ต้นปีถึงปัจจุบันยังฟื้นตัวได้เพียงประมาณ 29% (รูปที่ 7) ของระดับก่อนโควิดในปี 2019 โดยมีจำนวนประมาณ 3 แสนคนต่อเดือน เทียบกับ 9 แสนคนต่อเดือนในช่วงก่อนโควิด ในขณะที่นักท่องเที่ยวกลุ่มประเทศอื่น ๆ กลับมาในระดับใกล้เคียงกับก่อนโควิดแล้วคือประมาณ 84% (รูปที่ 6) ในะระยะต่อไป KKP research คาดว่าภาคการท่องเที่ยวอาจไม่สามารถฟื้นตัวกลับไประดับก่อนโควิดได้เร็วนัก จากเศรษฐกิจจีนที่ยังมีแนวโน้มชะลอตัวในขณะที่นักท่องเที่ยวจากประเทศอื่น เช่น อินเดีย มีจำนวนไม่เพียงพอที่จะทดแทนจีนได้

การปรับตัวดีขึ้นของการส่งออกและการฟื้นตัวต่อเนื่องของนักท่องเที่ยวจะส่งผลให้ดุลบัญชีเดินสะพัดไทยกลับมาเกินดุลได้มากขึ้นในปีหน้า ประกอบกับราคาน้ำมันและต้นทุนค่าขนส่งสินค้าที่เริ่มกลับเข้าสู่ระดับปกติทำให้แรงกดดันต่อดุลการค้าลดลง อย่างไรก็ตาม ระดับดังกล่าวยังต่ำกว่าช่วงก่อนโควิดที่ดุลบัญชีเดินสะพัดเกินดุลถึง 6-10% และยังต้องติดตามความเสี่ยงสำคัญคือราคาน้ำมันที่อาจเร่งตัวขึ้นได้ ในกรณีดังกล่าวจะทำให้ดุลบัญชีเดินสะพัดเสี่ยงกลับมาขาดดุลได้ โดยช่วงที่มีความเสี่ยงขาดดุลมากที่สุดคือในช่วงไตรมาส 2 ของปี (รูปที่ 8 ) ซึ่งจะสร้างแรงกดดันต่ออัตราแลกเปลี่ยนได้

เศรษฐกิจในประเทศอ่อนแอกว่าตัวเลขที่รายงาน

การประเมินภาพเศรษฐกิจในปัจจุบันผ่านตัวเลข GDP ทำได้ค่อนข้างยากจากเครื่องชี้เศรษฐกิจที่ชี้ไปคนละทิศทาง โดยตัวเลข GDP ในไตรมาส 3 ที่ผ่านมาออกมาค่อนข้างอ่อนแอเติบโตเพียง 1.5% ซึ่งหมายความว่ารายได้โดยเฉลี่ยของคนในประเทศโตขึ้นประมาณ 1.5% จากปีก่อน ในขณะที่ตัวเลขการบริโภคโตได้สูงถึงประมาณ 8% จากปีก่อนในภาวะที่หนี้ครัวเรือนอยู่ในระดับสูงมากและธนาคารชะลอการปล่อยกู้สินเชื่อภาคครัวเรือน โดยตัวเลขเศรษฐกิจที่รายงานออกมาแตกต่างกันมาก จนอาจทำให้ข้อสรุปเชิงนโยบายผิดเพี้ยนได้ ซึ่งเป็นเหตุการณ์ที่ไม่ค่อยเจอมาก่อนในอดีต

อย่างไรก็ตาม KKP Research ประเมินว่าเมื่อพิจารณาตัวชี้วัดทางเศรษฐกิจอื่น ๆ ประกอบด้วยแล้วจะพบว่าในสถานการณ์ปัจจุบันเศรษฐกิจไทย ถึงแม้จะไม่ได้อยู่ในภาวะวิกฤต แต่มีแนวโน้มโตต่ำและตัวเลขการบริโภคมีทิศทางชะลอตัวลงในระยะต่อไป โดยเครื่องชี้เศรษฐกิจตัวอื่น ๆ ที่เป็นข้อสังเกต คือ

นอกจากนี้ข้อมูลที่สะท้อนการใช้จ่ายอื่น ๆ เช่น ผลการจัดเก็บภาษีมูลค่าเพิ่มยังคงหดตัวเมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันของปีก่อนในปีภาษีที่ผ่านมา ภาษีมูลค่าเพิ่มซึ่งควรสะท้อนมูลค่าเพิ่มและกิจกรรมทางเศรษฐกิจ หดตัวประมาณ 3% เมื่อเทียบกับปีก่อนหน้า แม้ปรับมูลค่าการนำเข้าที่ลดลง ผลการจัดเก็บภาษีมูลค่าเพิ่มสะท้อนถึงกิจกรรมทางเศรษฐกิจที่ฟื้นตัวค่อนข้างช้า

นโยบายรัฐกระตุ้นการบริโภคได้แค่ชั่วคราว

รัฐบาลประกาศนโยบายสำคัญ 2 มาตรการเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจในปีหน้า คือ (1) การให้สิทธิ์ลดหย่อนภาษี (E-Refund) สูงสุดที่คนละ 50,000 บาท และ (2) การใช้นโยบาย Digital Wallet แจกเงิน 1 หมื่นบาทให้กับประชาชนอายุ 16 ปีขึ้นไป โดยปรับเงื่อนไขการแจกเงินเล็กน้อย คือ ให้เฉพาะคนที่มีเงินเดือนน้อยกว่า 70,000 บาทและมีเงินฝากไม่เกิน 5 แสนบาท ทำให้จะมีการแจกเงินรวมทั้งสิ้นประมาณ 5 แสนล้านบาท หรือประมาณ 2.7% ของ GDP KKP Research ประเมินว่าตัวคูณทางการคลัง หรือ Fiscal Multiplier จะอยู่ที่ระดับประมาณ 0.3 เท่านั้น ทำให้ส่งผลบวกต่อ GDP จากนโยบายนี้น่าจะประมาณ 0.8% ในปี 2024 ในขณะที่มาตรการ E-refund จะส่งผลบวกกับคนกลุ่มรายได้มากกว่า 40,000 บาทต่อเดือน ขึ้นไปเป็นหลักเพราะเป็นกลุ่มที่จะได้รับผลประโยชน์จากการลดหย่อนภาษีมากกว่า ซึ่งเป็นกลุ่มที่มีขนาดค่อนข้างเล็กมากเมื่อเทียบกับคนวัยทำงานทั้งประเทศและเมื่อเทียบกับขนาดของเศรษฐกิจ

ทำให้ KKP Research ประเมินว่าผลกระทบต่อเศรษฐกิจจากทั้งสองนโยบายจะมีค่อนข้างน้อยเมื่อเทียบกับต้นทุน (ดู KKP Research นโยบายรัฐได้ไม่คุ้มเสีย) ซึ่งเกิดขึ้นจากทั้งต้นทุนทางการเงินที่ทำให้หนี้สาธารณะปรับตัวสูงขึ้นมากและผลกระทบทางอ้อมต่อตลาดการเงินและอาจสร้างผลที่เรียกว่า “Crowding out Effect” คืออัตราดอกเบี้ยในตลาดเพิ่มสูงขึ้นจากการกู้เงินของรัฐที่เพิ่มขึ้น ทำให้การลงทุนภาคเอกชนลดลง รวมทั้งเพิ่มความไม่แน่นอนและความผันผวนต่อทั้งอัตราดอกเบี้ยพันธบัตรไทยและค่าเงินบาท     

นอกจากนี้ ผลบวกต่อเศรษฐกิจที่จะเกิดขึ้นผ่านช่องทางการบริโภคภาคเอกชนเป็นหลักจะเกิดขึ้นเพียงชั่วคราวในช่วงไตรมาสที่ 2 และ 3 เท่านั้น โดยในกรณีที่ไม่มีมาตรการแจกเงิน KKP ประเมินว่าการบริโภคภาคเอกชนจะสามารถเติบโตได้ประมาณ 3% หรือต่ำกว่านั้นเล็กน้อย ในขณะที่มาตรการกระตุ้นอาจทำให้การบริโภคเติบโตขึ้นเป็น 6-8% ในช่วงไตรมาสที่ 2-3 ก่อนจะลดลงมาใกล้เคียงระดับเดิมในไตรมาสที่ 4 พร้อม ๆ กับเศรษฐกิจในช่วงไตรมาส 4 ที่คาดว่าจะชะลอลงอย่างมากจากหลังคนมีการจับจ่ายใช้สอยผ่านเงิน digital ไปแล้วซึ่งจะส่งผลให้เกิดการดึงอุปสงค์ในอนาคตมาใช้ล่วงหน้าในบางส่วนด้วยเช่นกัน โดยคาดว่าจะทำให้การเติบโตของเศรษฐกิจจะชะลอตัวลงที่ระดับประมาณ 2% ในไตรมาส 4

ความไม่แน่นอนยังมีค่อนข้างสูง

อย่างไรก็ตาม KKP Research ประเมินว่านโยบาย Digital Wallet ยังมีความไม่แน่นอนสูงมาก โดยยังมีความเสี่ยงที่รัฐอาจไม่สามารถผลักดันมาตรการนี้ได้ เนื่องจาก มาตรา 53 ของ พรบ. วินัยการเงินการคลังของรัฐ พ.ศ. 2561 ระบุไว้ว่า การกู้เงินนอกเหนือกรอบกฎหมายว่าด้วยการบรหารหนี้สาธารณะ ต้องกระทำโดยการออกกฎหมายที่ตราขึ้นเป็นการเฉพาะ และเฉพาะกรณีที่ (1) มีความจําเป็นที่จะต้องดําเนินการโดยเร่งด่วนและอย่างต่อเนื่อง (2) เพื่อแก้ไขปัญหาวิกฤติของประเทศ และ (3) โดยไม่อาจตั้งงบประมาณรายจ่ายประจําปีได้ทัน ซึ่งการพิจารณาเงื่อนไขเหล่านี้ต้องผ่านการพิจารณาของทั้งสำนักงานกฤษฏีกา สภาผู้แทนราษฎร วุฒิสภา และอาจจะมีผู้ส่งเรื่องให้ศาลรัฐธรรมนูญพิจารณาชี้ขาดในประเด็นนี้ ทำให้ความไม่แน่นอนของโครงการนี้ยังมีอยู่ค่อนข้างมาก

หากไม่มีมาตรการกระตุ้นจะทำให้การเติบโตของเศรษฐกิจอยู่ในระดับต่ำกว่า 3% ในปีหน้า สิ่งที่น่ากังวลประการหนึ่งคือ การคาดการณ์ของผู้เล่นในตลาดการเงินที่ทำได้ยากภายใต้ความไม่แน่นอนสูงเช่นนี้ โดยหลังจากรัฐบาลประกาศนโยบาย ทั้งอัตราดอกเบี้ยในตลาดพันธบัตรได้ปรับตัวสูงขึ้น ขณะที่ค่าเงินบาทอ่อนค่าลงอย่างรวดเร็ว ซึ่งเป็นต้นทุนที่เกิดขึ้นต่อเศรษฐกิจและภาคธุรกิจในทันทีแม้มาตรการอาจไม่ได้ออกใช้จริงในอนาคต

เงินเฟ้อต่ำ ดอกเบี้ยสูง

KKP ประเมินว่าจากทิศทางเศรษฐกิจที่ค่อนข้างอ่อนแอจะทำให้อัตราเงินเฟ้อยังมีแนวโน้มอยู่ในระดับต่ำ โดยคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อในปี 2024 ที่ 1.7% เท่านั้น ในช่วงที่ผ่านมาอัตราเงินเฟ้อทั่วไปของไทยลดลงอย่างรวดเร็วเข้าสู่ระดับใกล้ศูนย์ ในขณะที่อัตราเงินเฟ้อพื้นฐานเริ่มคงที่ ซึ่งเงินเฟ้อไทยนับว่าปรับตัวลดลงเร็วที่สุดประเทศหนึ่งในโลก ต่างจากหลายประเทศที่เงินเฟ้อค้างอยู่ในระดับสูงได้นาน (รูปที่ 19) การปรับตัวลดลงเร็วของเงินเฟ้อยังสะท้อนปัญหาเชิงโครงสร้างของเศรษฐกิจไทยในระยะยาวที่และทำให้อุปสงค์ของไทยชะลอลงมาต่อเนื่องในระยะยาว

KKP Research ยังประเมินว่า กนง. จะยังคงอัตราดอกเบี้ยที่ระดับ 2.5% ตลอดทั้งปี 2024 จากการที่ กนง. ประเมินว่าอัตราดอกเบี้ยในปัจจุบันเป็นระดับที่สอดคล้องกับการขยายตัวตามศักยภาพของเศรษฐกิจ และความต้องการที่จะมี policy space ในการรองรับความเสี่ยงในระยะข้างหน้า ประกอบกับความกังวลต่อความเสี่ยงด้านเงินเฟ้อจากทั้งราคาน้ำมันและสถานการณ์ El Nino ที่อาจกระทบต่อราคาสินค้าในประเทศได้

อย่างไรก็ตาม มีโอกาสที่ กนง. อาจพิจารณาลดดอกเบี้ยนโยบายในช่วงปีหน้า โดยเฉพาะอย่างยิ่งภายใต้เศรษฐกิจและเงินเฟ้อที่อาจชะลอลงมากกว่าที่ ธปท. คาด และหากนโยบาย Digital Wallet ไม่สามารถประกาศใช้จริงได้  อย่างไรก็ดี เราคาดว่าอัตราดอกเบี้ยระยะยาวในไทยน่าจะยังคงค้างอยู่ในระดับสูงตามดอกเบี้ยสหรัฐฯ ที่น่าจะปรับลดลงได้ช้าจากเศรษฐกิจที่ยังไม่เข้าสู่ภาวะถดถอยในปีหน้า

นโยบายปฏิรูปเชิงโครงสร้างมีความจำเป็นอย่างยิ่ง

KKP Research ทิ้งประเด็นส่งท้ายไว้ว่าการชะลอตัวของเศรษฐกิจไทยโดยเฉพาะอุปสงค์ในประเทศไม่ได้เกิดจากเฉพาะปัจจัยชั่วคราว แต่มีส่วนสำคัญจากปัญหาเชิงโครงสร้างระยะยาวที่ทำให้ศักยภาพการเติบโตของเศรษฐกิจไทยตกต่ำลงต่อเนื่อง (รูปที่ 20) ซึ่งไม่สามารถแก้ไขได้ด้วยการกระตุ้นเศรษฐกิจระยะสั้น โดยเฉพาะการบริโภคในประเทศที่มีแนวโน้มชะลอตัวลงตามปัญหาสังคมสูงวัยที่คนสูงอายุมีแนวโน้มจะบริโภคสินค้าลดลง และตามรายได้ครัวเรือนส่วนใหญ่ของประเทศที่เติบโตในระดับต่ำอย่างต่อเนื่อง พร้อมกับปัญหาความสามารถในการแข่งขันของประเทศที่ทำให้เศรษฐกิจไทยโตแผ่วลงอย่างต่อเนื่อง อีกทั้งปัญหาความเหลื่อมล้ำด้านโอกาสและรายได้ที่สุดท้ายเป็นแรงฉุดต่อการเติบโตของอุปสงค์ในประเทศและเป็นอุปสรรคต่อการเกิดพลวัตในการขับเคลื่อนเศรษฐกิจ นโยบายของภาครัฐจำเป็นที่จะต้องมีมาตรการแก้ไขปัญหาเชิงโครงสร้างระยะยาวเพื่อยกระดับศักยภาพการเติบโตของเศรษฐกิจไทยให้สามารถเติบโตต่อเนื่องได้อย่างยั่งยืน

Reference:
¹ Manuel Funke, Moritz Schularick, Christoph Trebesch (2022) “Populist Leaders and the Economy,” CEPR Discussion Paper DP15405